承德露露：“露露”商标维权取得实质进展

事件

昨日露露发布公告，河北省承德市中级人民法院驳回霖霖集团的上诉请求，确认露露股份与集团于2007年4月26日签订的《企业名称许可协议》和2007年9月10日签订的《商标使用许可协议》为无效协议，并立即终止履行。该判决已为终审判决。

简评

商标维权取得实质进展，市场秩序可有效维护

继深交所公开谴责霖霖集团（原露露集团）董事长非法签订“商标”使用合同后，公司于今年8月步入法律程序，8月河北省承德市双桥人民法院初审判定：霖霖集团在未履行法定程序下所签署的《企业名称许可协议》和《商标许可协议》两份合同无效且终止履行。由于霖霖集团不服判决提起上诉，和我们预期一致，终审判决驳回上诉，维持原判，则意味着集团授权其他企业生产的“露露”产品将不合法，有效维护了露露的品牌价值，公司的定价权也有望提升，后期的新品上市也扫清了障碍。

11年露露销售无显著增长，但业绩稳定

公司今年销售情况比较稳定，但由于2011年一季度和三季度收入均低于2010年同期，我们判断2011年公司的销售收入不会出现显著增长。但由于提价因素、杏仁价格下半年回落，公司的净利润将会稳定增加。

12年产能释放贡献有限，13年更将受益

由于郑州10万吨新厂下半年才可能投产，因此我们降低全年新增产能约为3万吨，对公司的业绩贡献低于预期。但成本下降的假设仍然成立，我们调整后承德露露2012年的EPS为0.71元。13年春节相比今年晚了20天，明年1季度销售将有较大幅度增长，更将保证全年业绩的提升。

盈利预测与估值

露露的成长速度尽管低于预期，但在产能稳中有升、原料成本下降情况下，净利润仍有会有稳定增长。目前商标非法使用问题已经得到实质性的解决，未来市场秩序将逐渐理清，而新产能也将在12年有所释放，13年旺季将会得到明显体现。中长期我们更看重公司在细分产品领域的龙头地位，未来新品推广、营销策略等方面的改善空间。我们给予11-13年的EPS分别为：0.53元、0.71元、0.95元。12年动态市盈率不到18倍，13年仅为13倍，维持“增持”评级。